|
 Корпоративные облигации стремительно теряют свою ценность в глазах эмитентов и инвесторов. Если ранее торговцы ЦБ, банки, страховые компании (СК), компании по управлению активами (КУА) и прочие участники рынка ценных бумаг активно работали с корпоративными облигациями, то теперь стремятся либо как можно быстрее их обналичить, либо найти для них новое применение.
Потеря ценности Показательным может быть отчет Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку (ГКЦБФР), в котором регулятор указывает, что, по сравнению с предыдущими годами, банки и СК полностью потеряли интерес к заимствованию денег путем выпуска облигаций. Об этом свидетельствует официальная статистика. Если в январе-феврале 2008 г. банки и СК выпустили облигации на 1,42 млрд грн., что составило 28,3% от общего выпуска корпоративных облигаций за этот период, то впервые два месяца 2009 г. Госкомиссия не регистрировала ни одного выпуска облигаций банка или СК. Сокращаются и объемы торгов корпоративными облигациями на организованном рынке. По их итогам на отечественных биржевых площадках за январь - март текущего года общий объем выполненных сделок с корпоративными облигациями составил 1,8 млрд грн. По сравнению с аналогичным периодом 2008 г. объем торгов корпоративными облигациями на организованном рынке сократился более чем на 1,7 млрд грн. Впрочем, даже имеющиеся объемы торгов не могут говорить о сколько-нибудь активном рынке. “Если рассматривать торги на бирже ПФТС, то они, по большей мере, носят технический характер”, - уверен Олег Морква, генеральный директор КУА “Инэко-Инвест” . Фондовики в целом крайне отрицательно оценивают состояние рынка корпоративных облигаций. “Нет логики в том, чтобы инвестировать в ЦБ какого-либо отечественного эмитента сейчас. Зарегистрированные выпуски технические, рынка нет. К облигациям нет доверия: бумаги остались, а ценности пропали”, - считает Максим Корсак, директор финансовой компании “Капитал Траст Секьюритиз” . В неформальном общении многие торговцы ЦБ признают, что с началом кризиса были вынуждены распродать свои портфели ЦБ и фактически свернуть деятельность. Практически прекратилась и деятельность компаний, которые зарабатывали на местном рынке ЦБ за счет проведения РЕПО-сделок с облигациями. “Было несколько компаний, которые играли на РЕПО-операциях и на этом зарабатывали деньги. Этого уже нет. Поэтому внутренний рынок практически перестал существовать”, - подтверждает Сергей Лесик, совладелец компании Gainsfort online (Украина). Сдача макулатуры Эксперты единодушны в одном: практически все инвесторы так или иначе стремятся обналичить корпоративные облигации, пока по ним еще можно получить живые деньги. Однако в период затяжного кризиса на фондовом рынке сделать это не так просто. “КУА не могут продать эти ЦБ. Посмотрите котировки на покупку, вы не найдете ни одной. При этом есть несколько выпусков облигаций, где эмитенты постоянно продлевают сроки выплаты, договариваются с инвесторами”, - говорит Корсак. Так как продать облигации на рынке уже практически невозможно, то основные события разворачиваются на уровне взаимодействия держателей облигаций и их эмитентов. И в данной сфере назревают большие проблемы. Инвесторы все чаще сталкиваются с тем, что эмитенты облигаций либо не могут, либо не хотят делать купонные платежи и выкупать облигации в оговоренные условиями выпуска периоды. “По многим бумагам и эмитентам существует просрочка платежей по купонам”, - отмечает Олег Морква. При этом фондовик признает, что в фондах, управляемых его КУА, доля облигаций, по которым присутствует задержка платежей, составляет 30-40% от общего портфеля облигаций. Более того, Морква говорит, что спрогнозировать невыплату практически невозможно, так как эмитенты сначала отчитываются о получении прибыли, а затем часто вводят себя в состояние управляемого банкротства и тем самым избавляются от необходимости обслуживать облигационный заем. “Я думаю, что такая ситуация характерна для рынка в целом, - считает Олег Морква. - По сути, около 40% эмитентов несвоевременно проводят оплату купонных платежей. И потенциально в 20-30% случаев можно ожидать, что будет отказ от выкупа ЦБ по оферте”. Многие же компании, хоть и не отказываются платить по своим долгам, тем не менее прилагают максимум усилий, чтобы отсрочить выплаты. “Все эмитенты, которые могут реструктуризировать свою задолженность по облигациям, делают это. За последние 6 месяцев технические дефолты были объявлены по выпускам облигаций на общую сумму в 1,5 млрд грн.” - отмечает Ольга Сливинская, аналитик инвестиционной компании “Драгон Капитал”. На сегодняшний день эмитентов можно условно разделить на две части. Первая - компании, у которых есть деньги и которым невыгодно увеличивать купонные ставки для продления сроков погашения и, соответственно, больше тратить на обслуживание облигационного долга. Они собирают средства для того, чтобы быстрее погасить облигации и сделать это дешевле. Логика проста: эмитент, по сути, предлагает инвесторам получить меньше денег, но без задержек, а не рисковать и не дожидаться срока погашения эмиссии. Следует отметить, что инвесторы часто соглашаются на подобный вариант. Более того, в такой ситуации даже слухи о финансовых затруднениях могут сыграть на руку эмитенту облигаций. Вторая группа эмитентов не имеет такой возможности и всячески старается реструктуризировать долги. При этом приходится договариваться с эмитентами об отсрочках платежей, предлагая взамен большую доходность по купонам. Повышенные риски инвестиций в корпоративные облигации привели к росту доходности по данным ЦБ. Большинство украинских эмитентов, не имеющих доступа к внешним рынкам капитала, существенно повысили купонные ставки по обращающимся на рынке облигациям в целях предотвращения их досрочного предъявления к погашению со стороны инвесторов. Текущие ставки купона составляют 16-18% (+5-6 п.п. по сравнению с минувшим годом) для банковских облигаций и 20-30% (+6-8 п.п.) для корпоративных бумаг, что, по мнению инвестиционных аналитиков, все еще значительно ниже адекватного рыночного уровня в 30-50% годовых. “Учитывая расхождение в рыночных и предложенных эмитентами ставках доходности, большинство инвесторов пытаются представить облигации к оферте и досрочно вернуть свои средства, - рассказывает Сливинская. - В то же время не все эмитенты оказались готовы к такому развитию событий, у них большая долговая нагрузка и недостаточно средств в обороте для погашения предложенных к выкупу облигаций”. А выбросить жалко В условиях, когда держатели облигаций думают не столько о получении инвестиционного дохода по облигациям, сколько о возврате своих инвестиций, облигации все чаще рассматриваются как вспомогательный финансовый инструмент, который может при правильном использовании помочь в решении ряда вопросов, связанных с обслуживанием банковских кредитов и организацией финансирования между предприятиями. Опрошенные БИЗНЕСом эксперты отмечают, что сейчас большее распространение получают схемы обмена долга компании на долг банка. Это возможно, когда компания, имеющая банковский кредит, гасит его облигациями банка-кредитора, если таковые имеются. При этом выгода подобной операции заключается в том, что в период финансового кризиса ни одной, ни другой стороне не нужно использовать деньги для обслуживания своих долговых обязательств. “Некоторые компании пытаются проводить взаимозачеты с банками, но для кого-то такие попытки успешные, а для кого-то - нет”, - говорит Сергей Лесик. Находят дополнительные выгоды и эмитенты облигаций. По данным ГКЦБФР, объем зарегистрированных выпусков облигаций предприятий за январь-февраль 2009 г., по сравнению с аналогичным периодом 2008 г., сократился на 2,87 млрд грн., до 2,15 млрд грн. (зарегистрировано 104 выпуска облигаций предприятий). По данным ГКЦБФР, наибольшие по объему облигационные выпуски зарегистрировали ОАО “Агрофирма “Троянда” (4 выпуска на общую сумму 305,73 млн грн.), ОАО “Укртелеком” (3 выпуска на 300 млн грн.), “Компания “Родовід” (на 100 млн грн.). Указанные выпуски составили более 30% общего объема зарегистрированных за январь-февраль 2009 г. облигаций предприятий. Зарегистрированные в текущем году выпуски облигаций предприятий, по мнению экспертов, в большинстве случаев будут использованы не по прямому назначению, для публичного привлечения денег на рынке, а для обеспечения финансовых схем. “Это технические выпуски, когда одна компания группы выпускает облигации, а другая их покупает, что, по сути, может выступать своеобразной формой кредитования в рамках одной ФПГ, механизмом управления финансовыми потоками”, - говорит Ольга Сливинская. С ней соглашаются коллеги. “Кто-то кому-то дает таким образом деньги, если не может этого сделать на межбанке”, - полагает Максим Корсак. Фондовик - о стремлениях Сергей Лесик, совладелец компании Gainsfort online (Украина) - Основными игроками на данном рынке до последнего времени были банки. Всем хорошо известно, как они себя сейчас чувствуют. Инвесторы стремятся воспользоваться офертами, побыстрее продать облигации. Но не у всех это получается. Эмитенты хотят реструктурировать свои обязательства. Другая ситуация. Когда банк чувствует себя нормально, а циркулирующая информация о его состоянии асимметрична (инвесторы уверены, что у банка есть проблемы), он выкупает свои облигации ниже номинала и гораздо выгоднее погашает долг. Существует также опасность, что люди просто, что называется “под шумок”, перестанут платить. Эмитент - о сложностях Дмитрий Лега, начальник отдела кредитования ЗАО “Сентравис Продакшн Юкрейн” - Отсутствие рынка РЕПО, девальвация гривни, уход с фондового рынка Украины профессиональных инвесторов приводят к тому, что эмитенты в условиях дефицита оборотных средств сталкиваются со сложностями при выполнении обязательств по оферте и обратному выкупу облигаций. Эмитенты отказываются от практики досрочного выкупа облигаций, который ранее использовался для повышения инвестиционной привлекательности выпуска. Держатели облигаций (инвесторы), в свою очередь также испытывающие дефицит ликвидности, часто сталкиваются с ситуацией, когда им становится невыгодно держать ценные бумаги под те проценты, которые заявили эмитенты, и они вынуждены предъявлять корпоративные облигации к обратному выкупу. Если до наступления кризиса компании-эмитенты могли договориться о том, чтобы оставить бумаги в портфеле инвестора с более высокой доходностью, то сейчас такая практика, скорее, исключение. В случаях, когда указанный механизм все же работает, ставки по доходности порой достигают запредельно высоких значений. Эксперт - о рисках Станислав Дубко, генеральный директор рейтингового агентства “Кредит-Рейтинг” - Ситуация достаточно тревожная, потому что, с одной стороны, по понятным экономическим причинам предприятиям становится сложнее финансировать свои долги. Наблюдается тенденция, когда большое количество эмитентов, возможно, уже более половины, так или иначе начинают вести переговоры со своими кредиторами о разных формах поблажек по уже существующим займам, реструктуризации задолженности. Часто речь идет о том, что инвестор может согласиться получить меньше, но сразу, продав облигации эмитенту с дисконтом. С другой - в этих условиях некоторые эмитенты, и такие примеры уже есть, могут не всегда обоснованно пытаться просить отсрочку платежа и подобных вещей. В сложившихся условиях компании чувствуют меньшую угрозу в репутационных рисках. Есть опасения, что компании с более высокими рейтингами начнут менее аккуратно обслуживать свои долги. Сейчас выставлено большое количество негативных прогнозов по рейтингам, и мы ожидаем их понижения. Бизнес Читать также: Некоторые украинские компании - на грани дефолта Призрак дефолта Фондовый рынок ГМК: дно пройдено? Украинский фондовый рынок вышел из летаргического сна Фондовые рынки мира идут на рекорд На чем могут заработать украинские инвесткомпании |
